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Cenário Econômico Análise mensal sobre o contexto político-econômico nacional e internacional

Cenário Econômico  Análise mensal sobre o contexto político-econômico nacional e internacional
Cenário Econômico Análise mensal sobre o contexto político-econômico nacional e internacional

13/06/13 00:00

1

JUNHO
DE
201
3
1
1.
S
UMÁRIO
E
XECUTIVO

O cenário macroeconômico externo manteve

se relativamente estável nas últimas semanas.
Continua a haver uma perspectiva de desaceleração da economia chinesa e uma assimetria de
comportamento entre Europa e Estados Unid
os, com recessão no caso europeu e crescimento lento

no caso norte

americano.
A principal mudança no cenário internacional fica por conta dos efeitos
da mudança de política monetária no Japão, que já produziu uma forte desvalorização do iene e
uma aceleraç
ão temporária do crescimento econômico do país.
A principal fonte de incerteza recente diz respeito ao
timing
da retirada dos estímulos

quantitativos da política monetária norte

americana.
Apesar dos dados macroeconômicos ainda
serem muito contraditórios,
tem crescido a expectativa de que a redução ou eliminação do
quantitative easing
poderá começar antes do final do ano. Essa percepção faz com que os
investidores mudem as suas composições de carteiras
,
gerando impactos sobre preços de ativos. O
principal i
mpacto tem sido uma valorização do dólar.
O resultado do crescimento do PIB no primeiro trimestre de 2013 foi relativamente
desapontador. Houve uma estabilidade em relação ao quarto trimestre do ano passado.
O PIB do
primeiro trimestre repetiu o resultado
do trimestre anterior e cresceu 0,6%. Como esperado
,
a

agropecuária apresentou forte expansão (9,7%) e a indústria uma leve recessão (

0,3%). O setor de
serviços, que tem o maior peso no PIB, apresentou um crescimento abaixo do esperado (0,5%).
Com esse r
esultado
,
o cenário mais provável é que a expansão do PIB em 2013 fique aba
ixo dos 3%
para o ano como um to
do.
Apesar desse resultado desapontador do PIB
,
o Banco Central acelerou o ritmo de elevação
da taxa de juros, de 0,25 ponto percental para 0,50 pon
to percentual.
A
o contrário do que ocorre
atualmente nos países desenvolvidos, fica cada vez mais claro que o fraco desempenho da
economia brasileira está associado a fatores de oferta e não de demanda agregada. Na Europa, nos
Estados Unidos e no Japão, ap
esar das boas condições de infraestrutura e da elevada
produtividade/qualificação da força de trabalho, o crescimento é lento por questões associadas à
insuficiência de demanda agregada.
No caso do Brasil, o problema é o inverso.
As políticas
m
o
netária e f
iscal expansionistas implementadas em 2011 e
2012
geram um excesso de demanda,
dadas as nossas condições precárias de oferta. É esse excesso de demanda que faz com que os
choques de preços
localizados, que se originam em alguns setores específicos da econo
mia,

acabem se disseminando e pressionando a taxa de inflação agregada, levando

a para um patamar
próximo do teto do sistema de metas de inflação.
No caso brasileiro
,
há excesso de demanda com
insuficiência de oferta. Nesse contexto
,
a elevação d
a Selic
de
ve conter apenas o excesso de
demanda que impulsiona a inflação, sem gerar um efeito significativo sobre o crescimento
econômico.
A crítica que pode ser feita
à
atuação do Banco Central não está associada
à
elevação dos
juros, mas sim
à
sua deficiência em
comunicar de forma adequada para o mercado financeiro o
ritmo e a magnitude total do ciclo de ajuste dos juros.
A efetividade da política monetária fica
potencializada quando o mercado financeiro consegue acompanhar de forma clara as tendências
de juros qu
e são determinadas pelo Banco Central. Quando isso não ocorre
,
há maior volatilidade
na taxa de juros de mercado e menor potência por parte da política monetária em termos de
atuação sobre a inflação. Sinalizar a tendência de juros de forma clara através d
as atas das
reuniões do Copom e do Relatório de Inflação é um elemento importante da política monetária. A
transparência na condução da política monetária potencializa o efeito dos juros, pois coordena as
ações das diferentes instituições financeiras em um
mesmo sentido.
Em especial
,
nas duas últimas
reuniões do Copom houve muito ruído na comunicação do Banco Central, o que gerou elevações de
juros diferentes daquilo que era esperado pela mediana de mercado. O resultado
disso
é mais
volatilidade na estrutur
a a termo da taxa de juros.
1
Elaborado com informações disponíveis
até
3
1
/
05
/201

3.

2

  1. E
    CONOMIA
    M
    UNDIAL
    De forma geral, o cenário econômico internacional não apresentou
    si
    g
    nificativa
    alteração nas últimas quatro semanas.
    A única exceção a esse cenário de estabilidade foi o
    comportamento da economia do Japão, que
    registrou uma forte expansão no primeiro
    trimestre do ano. Na comparação com o último trimestre de 2012
    ,
    a expansão do PIB
    japonês nos três primeiros meses de 2013 foi de 0,9%. Por outro lado, os dados de
    crescimento econômico para o primeiro trimestre do
    ano confirmam a tendência de
    crescimento lento nos Estados Unidos, de desaceleração da taxa de crescimento da
    economia da China, para patamares próximos aos 7,5% ao ano, e um ambiente recessivo na
    Europa. Como mostra a tabela 1, os países da zona do euro r
    egistraram, no primeiro
    trimestre de 2013, o sexto trimestre consecutivo de crescimento econômico negativo. A

    boa notícia é que a queda observada no primeiro trimestre de 2013 (

    0,2%) foi bem menor

    do que aquela registrada no último trimestre de 2012 (

    0,6
    %).
    2
    A principal causa dessa
    melhoria foi o comportamento da economia da Alemanha, cujo PIB registrou uma

    aceleração de 0,1% no primeiro trimestre de 2013, contra uma queda de

    0,7% no último
    trimestre de 2012.
    TABELA 1
    Variação
    (%)
    do PIB comparado ao t
    rimestre anterior
    (com ajuste sazonal)
    2013
    T1
    T2
    T3
    T4
    T1
    EA17
    -0,1
    -0,2
    -0,1
    -0,6
    -0,2
    EU27
    -0,1
    -0,2
    0,1
    -0,5
    -0,1
    Alemanha
    0,6
    0,2
    0,2
    -0,7
    0,1
    Espanha
    0,6
    -0,4
    -0,3
    -0,8
    -0,5
    França
    0,0
    -0,2
    0,1
    -0,2
    -0,2
    Itália
    -1,0
    -0,6
    -0,2
    -0,9
    -0,5
    Reino Unido
    -0,1
    -0,4
    0,9
    -0,3
    0,3
    Estados Unidos
    0,5
    0,3
    0,8
    0,1
    0,6
    Japão
    1,3
    -0,2
    -0,9
    0,3
    0,9
    2012
    Fonte: Eurostat
    O gráfico 1 mostra claramente a diferença de comportamento entre as economias

    norte

    americana e dos países d
    a

    zona do euro no período posterior à crise de 2008

  2. Antes da crise
    ,
    as economias vin
    ham se comportando de forma semelhante dos dois lados
    do Atlântico. Ambas apresentavam um crescimento trimestral positivo em uma faixa
    abaixo de 1% por trimestre. Durante a crise
    ,
    o PIB dos Estados Unidos e dos
    países da zona
    do euro mergulhou
    fortemente n
    o campo negativo. Imediatamente após o pior momento da
    crise, entre meados de 2009 e meados de 2011, as duas economias pareciam ter
    recuperado seu ritmo de crescimento anterior à crise. Contudo, a partir de meados de
    2
    A rece
    ssão na Europa vem ajudando a reduzir o déficit da
    b
    alança comercial da União Europeia.
    Paulatinamente
    ,

    os déficits mensais na balança comercial tornaram

    se superávits. Em março de
    2012, o déficit comercial era de 12,7 bilhões de euros. A demanda interna r
    elativamente fraca tem
    ajudado a reduzir as importações e estimular as exportações, gerando um superávit de 8 bilhões de

    euros em março de 2013.

    3

    2011, os países da zona do euro mergulh
    aram em uma recessão, embora relativamente

    mais branda que a observada em 2008

    2009, enquanto que a economia norte

    americana
    continuou a exibir taxas positivas de expansão econômica.
    No caso da Europa, a principal
    causa dessa nova recessão foi a incapacida
    de dos países da zona do euro em garantir um
    grau elevado de “solidariedade fiscal”. Os elevados prêmios de risco dos títulos públicos de
    alguns países elevaram também os prêmios para os bancos privados, gerando um processo
    de contração de crédito e de rec
    essão econômica.
    GRÁFICO 1
    Crescimento do PIB Zona do Euro (EA
    17
    )
    e
    dos EUA
    (
    com ajuste sazonal

    )

    3,5

    3

    2,5

    2

    1,5

    1

    0,5
    0
    0,5
    1
    1,5
    2005 I
    2005 II
    2005 III
    2005 IV
    2006 I
    2006 II
    2006 III
    2006 IV
    2007 I
    2007 II
    2007 III
    2007 IV
    2008 I
    2008 II
    2008 III
    2008 IV
    2009 I
    2009 II
    2009 III
    2009 IV
    2010 I
    2010 II
    2010 III
    2010 IV
    2011 I
    2011 II
    2011 III
    2011 IV
    2012 I
    2012 II
    2012 III
    2012 IV
    2013 I
    EA 17
    Estados Unidos
    Fonte: Eurostat

    A crise de 2008

    2009 teve contornos muito parecidos nos Estados Unidos e na
    Europa. Houve um excesso de valorizaç
    ão nos preços de ativos e uma forte alavancagem
    das famílias e dos bancos, o que gerava um movimento de antecipação de consumo com
    efeitos positivos sobre a atividade econômica. A crise gerou a necessidade de
    desalavancagem de bancos e famílias, tendo o se
    tor público sido usado para gerar

    demanda de forma a impedir que a recessão de 2008

    2009 fosse ainda mais profunda. A
    diferença entre Estados Unidos e Europa decorre, principalmente, da forma de governança
    monetária e fiscal das duas economias.
    3
    Nos Estado
    s Unidos
    ,
    as decisões quanto ao déficit
    e a dívida pública e quanto à recapitalização dos bancos comerciais são feitas de forma
    centralizada. Já na Europa, as decisões sobre política fiscal e regulação/supervisão de
    bancos são feitas de forma sempre negoci
    ada por todos os países membros. Obviamente
    ,
    esse processo está custando caro aos países da Europa em termos de crescimento
    econômico.
    Infelizmente
    ,
    ainda existe uma considerável parcela de políticos europeus que
    acredita que é possível legislar sobre a r
    egulação de mercados e direitos sociais sem
    considerar os efeitos colaterais sobre a criação de riqueza e
    de
    empregos. Esse grupo age
    agora no sentido de abrandar a intensidade do ajuste fiscal necessária para reestabelecer a
    solvência fiscal dos países. N
    a medida em que os prêmios de risco não retornem aos
    patamares insustentáveis de um ano atrás, esse abrandamento do “ajuste fiscal”
    é
    3
    Obviamente há outras diferenças relevantes. Uma das mais importantes é o maior grau de
    flexibilidade no merca
    do de trabalho

    norte

    americano. Isso facilita bastante na retomada do

    crescimento, pois permite maiores ganhos de produtividade durante a crise.

    4

    possível. É preciso ficar claro, contudo, que tal movimento gera apenas uma distribuição
    mais uniforme dos custos d
    e ajustamento ao longo do tempo.
    Cabe destacar que, dificilmente, a economia japon
    e
    sa conseguirá repetir no
    restante do ano o excelente desempenho observado no primeiro trimestre do ano. É
    possível que a introdução do afrouxamento quantitativo, com forte e
    xpansão da base
    monetária, ainda tenha um efeito positivo sobre a economia japonesa no segundo
    trimestre do ano. Contudo, a taxa de crescimento do PIB japonês deverá voltar a
    apresentar uma expansão bem mais modesta ao longo do segundo semestre do ano.
    Par
    te
    significativa dessa elevação no ritmo de crescimento está associada à elevação da
    demanda externa. Como mostra o gráfico 2, a mudança na política monetária japonesa,
    que passou a ser guiada por um sistema de metas de inflação com
    quantitative easing
    ,
    ge
    rou uma forte desvalorização do iene, gerando ganhos nas exportações e incentivando a
    inflação doméstica.
    GRÁFICO 2
    Taxa de Câmbio Iene/Dólar
    102,98
    60
    65
    70
    75
    80
    85
    90
    95
    100
    105
    110

    2010

    01

    04

    2010

    03

    04

    2010

    05

    04

    2010

    07

    04

    2010

    09

    04

    2010

    11

    04

    2011

    01

    04

    2011

    03

    04

    2011

    05

    04

    2011

    07

    04

    2011

    09

    04

    2011

    11

    04

    2012

    01

    04

    2012

    03

    04

    2012

    05

    04

    2012

    07

    04

    2012

    09

    04

    2012

    11

    04

    2013

    01

    04

    2013

    03

    04

    2013

    05

    04
    Fonte: Federal Reserve Bank of St. Louis

    No caso norte

    americano
    ,
    as perspectivas s
    ão de uma manutenção no processo de
    retomada da atividade econômica
    ,
    com queda paulatina na taxa de desemprego.
    Uma
    indicação recente, nesse sentido, foi dada pela melhoria no índice de
    confiança do
    consumidor
    , que se elevou de
    69
    pontos
    em abril
    para 76
    ,2
    em maio,
    o que representa o
    valor mais elevado desde fevereiro de 2008. Essa medida de confiança funciona como um
    indicador antecedente da atividade econômica. Na verdade, na medida em que o cenário
    de crescimento econômico se consolida
    nos Estados Unidos

    , eleva

    se a probabilidade de
    que ocorra uma mudança na política monetária, com efeitos sobre o retorno do
    s
    títulos
    públicos de dez anos e sobre a valorização do dólar no mundo. Recentemente
    ,
    o retorno
    dos
    treasuries
    de dez anos voltou a supera
    r os 2% ao ano, refletindo as expectativas de que
    o programa de
    quantitative easing
    pode começar a ser reduzido ainda antes do final de

  3. Se há diferença entre os Estados Unidos e a zona do euro no que diz respeito ao
    processo de crescimento econômico
    ,
    o mesmo não ocorre no que concerne à inflação. Em
    abril
    ,
    a taxa de inflação acumulada em doze meses atingiu 1,1% nos Estados Unidos e 1,2%
    nos países da zona do euro. Em ambos os casos
    ,
    a taxa de inflação mostra uma tendência
    de queda em relação ao valor

    observado em 2012, que foi de 1,7% no caso dos Estados

    5

    Unidos e de 2,2% no caso da zona do euro. A inflação baixa faz com que o principal foco da
    política monetária seja sobre o nível de atividade econômica no curto prazo. Na medida
    em que a economia chine
    sa continue a apresentar um crescimento “modesto” e se a safra

    de grãos norte

    americana não for atrapalhada por fatores climáticos, a tendência é que os
    preços de
    commodities
    minerais e agrícolas não exerçam uma significativa pressão
    inflacionária no segun
    do semestre do ano, permitindo que esse cenário de baixa inflação se
    consolide ao longo de 2013.
    Esse cenário relativamente deflacionário apresentado pela economia internacional
    influenciou vários
    B
    ancos Centrais de países
    emergentes
    , onde a taxa de juros
    ainda não
    está muito pr
    ó
    xima de zero, a iniciar um processo de redução dos juros.
    Recentemente, a
    Coréia (de 2,75% para 2,5%), a Polônia
    (de 3,25% para 3,0%), o Vietn
    ã
    (de 8% para 7%), a
    Sérvia (de 11,75% para 11,25%), a Austrália (de 3,0% para 2,75%), a
    Turquia (de 5,0% para
    4,5%) e Israel (de 1,75% para 1,5%) reduziram suas taxas de juros básicas
    . Há perspectivas
    de que o Chile e o Peru
    também
    devam
    reduzir os juros básicos
    em um futuro próximo.
    Nesse sentido, o movimento de elevação de juros no Brasil
    está desalinhado com o cenário
    internacional. Em parte
    ,
    isso se explica por termos no país uma inflação
    bem acima da
    média internacional e muito próxima do limite superior do sistema de metas de inflação.

  4. P
    OLÍTICA
    E
    CONÔMICA
    ,
    I
    NFLAÇÃO E
    N
    ÍVEL DE
    A
    TIVIDAD
    E
    O PIB brasileiro mostrou um desempenho abaixo do esperado no primeiro trimestre
    do ano de 2013. O crescimento da atividade econômica nos primeiros três meses do ano foi
    de 0,6% em relação ao trimestre imediatamente anterior (com ajuste sazonal) e de 1,
    9%
    em relação ao primeiro trimestre de 2012. Em ambas as comparações
    ,
    o principal destaque
    foi o desempenho da agropecuária, com crescimento de 9,7% em relação ao último
    trimestre de 2012 (com ajuste sazonal) e de 17% em relação ao primeiro trimestre de 20

  5. Como mostra o gráfico 3, a indústria, como era esperado, foi o setor de atividade a

    apresentar o pior desempenho, com crescimento de

    0,3% no primeiro trimestre. A
    frustração no resultado do PIB agregado decorreu de um desempenho positivo, porém em
    rit
    mo menor do que o esperado, do setor de serviços, que responde pela maior parte do
    PIB, com crescimento de 0,5% no trimestre.
    GRÁFICO 3
    Crescimento do PIB no Primeiro Trimestre de 2013
    (variação % em relação ao trimestre anterior com ajuste sazonal)
    Fon
    te: IBGE